拆解Sea：“东南亚小腾讯”是如何炼成的？

在全球市值10亿美金以上的公司中，过去近20个月，谁的股价涨幅最大？

这一次，答案不是Zoom、Roku或拼多多，而是来自东南亚的互联网巨头Sea Limited（中文名冬海集团，下称Sea）。

该公司2019年1月的股价最低点时为10.68美元，到8月6日，其收盘价已经高达138.21美元。这意味着，在19个月里，这家公司的股价上涨了接近1200%。

即便是把时间缩短到2020年以来的半年多里，这家公司的股价涨幅也高达245%。

Sea Limited月度股价走势图

其股价暴涨的背后是亮眼的业绩数据。

财报显示，2019 年，Sea全年经调整的收入达到 29 亿美元，同比增长 178.1%。毛利润从2018年的0.1亿美元增长到6亿美元，增幅为5900%。

在疫情之下，2020年第一季度，Sea依然保持着高速增长——2020年第一季度收入为9.1亿美元，同比增长57.9%；毛利润增长至2.1亿美元，同比增长424.1%。

股价的上涨带动了市值的步步高升，Sea的最新市值已经达到了654亿美元，成为东南亚市值最高的上市公司。

对比中国的科技公司，Sea的市值接近中国互联网上市公司中第六名的网易，两者的差距仅有2亿美元。

尽管在移动互联网还处于发展早期的东南亚，Sea拥有不逊于腾讯、阿里巴巴在中国科技行业的地位，因此又被称为东南亚小腾讯或者小阿里巴巴。

不过在业务形态上，它确实是腾讯和阿里巴巴的综合体。Sea的主营业务分为三块，数字娱乐业务Garena、电商业务Shopee、数字金融业务SeaMoney。

不可否认，这是一家中国人感到非常陌生的公司，国内媒体对于这家公司的报道和关注并不多。

只是对于人口超过6.5亿，互联网渗透率已经超过60%的东南亚来说，出现一家具有全球影响力的互联网公司，并不稀奇。

问题是，为什么是Sea做到了？

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游戏业务起家

有意思的是，在媒体报道中，Sea通常被称为一家“游戏和电商公司”。

在它的三块主营业务中，数字娱乐业务也就是游戏业务不仅是最早发展的，也是最大的营收来源，同时是唯一盈利的板块。

2019年财报显示，Sea游戏业务的收入高达 18 亿美元，占总收入 6 成，利润高达10亿美元。

Sea成立于2009年5月，由出生在中国天津的华人 Forrest Li （李小冬）在新加坡创办。在2017年改名为Sea以前，Garena是这家公司的名字，事实上也是其游戏品牌的名称。

但这家公司实际的历史可以追溯到2005年，聚美优品创始人陈欧彼时正在新加坡南洋理工大学读计算机专业，作为游戏爱好者，他在校期间开发了一个名叫“GGgame”的电子竞技对战平台。

在2005年前后，浩方对战平台、联众对战平台在国内涌现并广受欢迎。以浩方为例，其高峰时期在线人数甚至接近上百万人。但是在东南亚，还没有这样的产品，虽然当时已经被盛大收购的浩方平台有意进军东南亚市场，但产品及本地化都做得很糟糕。

“既然市场上的产品并不成熟，不如自己来做。”抱着这样的想法，陈欧开始创业。

2007年，陈欧决定去美国斯坦福大学读书，在申请的过程中，他遇到了后来成为跨境电商公司兰亭集势创始人的郭去疾，并经后者介绍认识了在美国一家音乐电视频道的亚太区担任高级经理的李小冬。

李小东了解到GGgame正在迅速发展后，决定加入。直到陈欧离开新加坡去斯坦福求学，GGgame才完全交到了李小冬手上，陈欧退出。

2018年2月，李小冬把GGgame更名为Garena，据说灵感来源于global arena（全球竞赛场）。

不过此时，游戏市场已经发生了巨大的变化，随着互联网发展，竞技游戏开始网游化，游戏制作商开始越来越重视自身的匹配和交流功能开发。电子竞技对战平台开始走下坡路。

2009，李小冬将原来的公司进行了清算重新创业，但依然沿用了Garena的名字。而这一次，Garena开始对标腾讯，将网络游戏作为核心业务。

最开始Garena以游戏代理模式为主，其崛起的关键是2010年获得了《英雄联盟》在东南亚的代理权。在此后的多年里，它开始与腾讯、畅游、EA、PUBG Corp、NEXON等游戏制作公司合作进行游戏的本地化运营。

一些业内人士认为，Garena之所以会受到诸多游戏公司的青睐，一个重要的原因是此前在GGgame时期积累了很高的知名度和用户基础，而且通过开发网吧游戏管理系统与东南亚大部分网吧有着广泛且紧密的合作关系。

代理游戏业务给Garena带来了丰厚的回报，在成立两年后，该公司就实现了盈利，并且一步步发展为东南亚最大的游戏代理商。

2014年《World Startup Report》提到，Garena估值达10亿美元，成为新加坡第一家估值达10亿美元的互联网公司。

随着手机游戏的兴起以及整体实力的增强，Garena也开始在手机游戏和自研游戏上发力。并在上海成立了游戏研发团队。

2017年12月，Garena第一款自研的“吃鸡”手游《Free Fire》开始发行，并取得了巨大的成功。

根据Sea发布的财报，到2019年Q3末，该游戏累计注册用户超过4.5亿，成为第三季度拉丁美洲和东南亚收入最高的手游，创造了累计收入超过10亿美元。

在Google Play Store，《Free Fire》被评选为2019年“Best Popular Vote Game”，其排名在大逃杀游戏中排名仅次于PUBG、Fortnite、使命召唤手游。

2019年《Free Fire》取得的成绩，图片来自Sea财报

2020年第一季度，《Free Fire》持续火爆，成为全球Google Play下载量第三的游戏。日活跃用户数突破8000万。

2019年11月，《Free Fire》在巴西里约举办了第一届国际电竞比赛，超过200万人收看了直播。

《Free Fire》之所以取得巨大的成功，一个重要的原因是对市场的精准把控，将其重心放在了东南亚、拉美等竞争不太激烈的地方，这些地方恰好是PUBG Mobile、《堡垒之夜》《荒野行动》等不太重视的市场。

为了适应市场的情况，《Free Fire》也进行了针对性的研发。比如面对东南亚、拉美等地区用户手机配置普遍不高的情况，《Free Fire》在游戏容量和画质方面都进行了优化，相对于PUBG Mobile的一场游戏上百人对战，《Free Fire》一局只需50人。

另外针对各个国家的情况，《Free Fire》还在每个市场都部署了本地化团队，根据当地习俗制定活动，比如泰国的泼水节、巴西的狂欢节等等。

这些举措都带来了很好的回报，尤其是在疫情期间。按照Sensor Tower的数据，在2020年前6个月，《Free Fire》收入为3亿美元，超过了网易的《荒野行动》和腾讯联合动视暴雪推出的《使命召唤手游》，后两者上半年的营收分别是2.6亿美元和2.2亿美元。

在《Free Fire》的带动下，Sea 预计2020年游戏娱乐业务收入将持续增长，从2019年的18亿美元增加至19到20亿美元的规模。

2

电商业务高增长、重投入

电商业务是Sea发展最快，但也是投入成本最高的业务。

从2016年到2019年，Sea电商业务对总收入占比从2016年的5.1%增长到2019年的37.8%，未来有望追平甚至超过游戏业务。

作为Sea电商业务的主要依托，2019年Shopee成交总额达到176亿美元，较2018年同比增长71%。总订单数达12亿笔。

Shopee2015年被推向市场。据说当时李小冬是受到女儿的启发，女儿告诉他自己很想念国内的淘宝。

“我们决定推出自己的电商业务。因为我们有这样的能力去挖掘市场上的一些重大机遇，所以决定试一试。”2019年在一个投资机构举办的峰会上，李小冬表示这是其决策的原因。

在模式上，Shopee也和淘宝相似，主打C2C模式。最开始面向新加坡市场，随后拓展至马来西亚、泰国、台湾、印度尼西亚、越南及菲律宾。

从2016年到2019年，Sea的电商收入依次是1770万美元、4700万美元、2.7亿美元、8.2亿美元，年复合增长率高达359%。

对于电商业务的快速发展，Shopee 跨境业务的总经理刘江宏曾表示，一个原因是正好赶上了电商在东南亚发展的高速时期；另外一个原因是继承了母公司Sea一个非常好的传统——本土化运营。

“比如我们判断东南亚很多市场会直接跳过桌面端，直接进入移动端，所以我们对App重新作了优化来适应这群‘天生移动’的消费者，从选品、下单到支付整个流程可以在30秒内完成。”刘江宏谈到，充分针对不同地区的消费，Shopee 习惯采取不同对策。

实际上在Shopee之前，东南亚市场上还有一家热门的电商Lazada。而站在Lazada身后的是阿里巴巴。

2016年，阿里巴巴花费10亿美元购买了Lazada51%的股份，获得了控制权；2017年，阿里巴巴又追加了10亿美元，股权增加到了83%左右。

“阿里投的时候只有Lazada是覆盖了东南亚所有主要国家。”梳理两家平台的发展，墨腾创投 CEO 李江玕对全天候科技表示，Shopee作为后来者是在台湾先起量的，2016年开始做印尼，随后一年多在GMV上就超过Lazada。

根据分析机构iPrice Group公布了2020年第二季度东南亚电商平台的最新数据，数据显示，Shopee移动端以全市场第一居东南亚购物类App冠军宝座；网页端以2.7亿月度访问量蝉联流量最高电商平台，同时，在印尼、越南、马来西亚、新加坡及泰国五个市场分别位列第一。

那么，Shopee逐渐超越Lazada的具体原因是什么呢？

在一些关注东南亚的投资者看来，其中既有Shopee自己努力的结果，也有Lazada自己的原因。

在业务发展上，相比于Lazada在线上线下中规中矩的投放，Shopee则吸取了中国互联网企业发展的精髓之一——烧钱营销，“Shopee补贴很厉害，广告攻势很强。”李江玕认为。

为了提高知名度，Shopee在明星营销上长期投入：在印尼市场，2018年签约韩国女团BlackPink作为印尼区域代言人；在菲律宾市场也聘请菲律宾的国宝级人物、世界拳击冠军Manny Pacquiao作为11.11大促的品牌大使；2019年8月Shopee宣布，全球足球巨星C罗担任其全球代言人。

这样大手笔的投入让电商业务成为“吞金兽”。Sea公司的财报显示，2019年游戏业务经调整EBITDA（税息折旧及摊销前利润）为10亿美元，而电商业务调整后的EBITDA为负10亿美元，刚好吃掉游戏业务的利润。再加上数字金融业务导致2019年sea公司整体业务亏损1.79亿美元。

同样在2020年第一季度，在游戏业务贡献2.984 亿美元利润的同时，电商业务亏损2.6亿美元。

一位常驻新加坡主要看东南亚机会的投资人认为，主打B2C的Lazada更加像天猫而C2C模式的Shopee则更像淘宝，“在一个市场早期，你做接地气的淘宝好呢还是高大上的天猫好呢？”

在本土化运营上，他举了一个例子，在疫情前，Shopee和Lazada同时争夺印尼市场，当时竞争激烈。实际上，Lazada印尼CEO的李纯在当地逗留时间总共不超过几个星期，但Shopee的CEO至少70%-80%的时间在印尼。

还有一个有意思的问题是，在Shopee的高管中不少人来源自Lazada。比如Shopee的CEO冯陟旻在加入Sea之前在Lazada工作，负责跨境业务，由于在Lazada工作不顺因此加入Sea，但当时Sea还并未开始电商业务。

冯陟旻在Lazada的工作经历，让他更加深刻的意识到了电商业务发展中可能遇到的问题，因此Shopee可以很好的规避掉这些问题，少走了很多弯路。

为了围堵Shopee，2018年12月，印度尼西亚C2C电商Tokopedia也获得了软银旗下愿景基金和阿里巴巴领投的新一轮11亿美元融资。

但是Tokopedia也没有挡住Shopee的发展之路，Iprice发布了2020年一季度东南亚电商平台的相关数据显示，在印尼本土Shopee也超越了Tokopedia位居第一。

Lazada和Shopee在东南亚各国的排名情况，图片来自iPrice

“如果相信东南亚电商是个几千亿美金的机会的话，Shopee最有可能抓住这个机会。”李江玕认为。

3

背靠腾讯和中国

虽然Sea是一家新加坡公司，但却和中国关系密切。

在业务上，它代理的多数游戏是中国游戏公司的产品，国内的电商从业者又是其重要的卖家来源；在资本上，腾讯和高瓴资本是其重要的投资者，它是腾讯在东南亚扶持的重要棋子。

在团队成员上，Sea最早的创始人以及现在核心高管也都是华人。

Sea创始人李小冬毕业于上海交通大学工程系，最开始的工作是在摩托罗拉和康宁公司担任四年的HR，2006年其前往斯坦福大学攻读MBA。

Shopee的CEO冯陟旻是江苏人宿迁人，2000年获得新加坡教育部奖学金来到新加坡国立大学学习计算机科学，后来在斯坦福大学学习管理科学与工程。大学毕业后先后进入麦肯锡以及Lazada。

不仅如此，Sea公司还积极的利用中国本土人才，”我把全家从新加坡搬到了上海，在那里建立了我们的游戏工作室，并开始搜寻中国的各种定制化资源。“李小冬透露。

Sea的电商业务Shopee也在深圳组建了中国总部和研发中心。据一位Shopee员工介绍，Shopee的深圳研发中心成立于2017年，截至到2020年人数已经超过千人，年底预计达到两千人，已经超过新加坡总部的研发人数。

为了吸引人才，Shopee也给出了不错的待遇，据一些员工表示，其薪酬可以媲美国内一线互联网公司，甚至可以比肩字节跳动和拼多多等。

除了研发之外，Shopee也积极利用中国的电商资源，在义乌、深圳、厦门等地举办专场招商会，进行开店入驻指导，鼓励商家通过Shopee进行出海。

“东南亚其实更适合作为出海的首站。东南亚消费者对中国品牌的认同度其实是比欧美人群要高很多的。Shopee上，中国卖家的数字每年都是成倍地增长。”刘江宏认为，国内的电商的红利已经快到尾声，欧美又有一些不太稳定的因素，而东南亚是一个快速增长的增量市场。

他拿服装来举例，“目前东南亚国家的服装类的供应链，主要满足于出口。当地的消费，大部分还是来自于中国。”

在Sea的发展中，还与一家互联网巨头与其关系紧密，这家公司就腾讯。

李小冬曾介绍，创办Garena之初是对标腾讯。跟腾讯一样，社交和游戏是其核心业务，2010年，Garena+面市，在功能上集见面、聊天和玩游戏于一体。

也在同一年，Garena拿到了腾讯的投资，此后腾讯还参与Sea的多轮融资，成为Sea的大股东。2017年10月，Sea在美股上市时披露的招股书显示，腾讯持有Sea的39.8%股权，超过Sea的创始人李小冬，后者持股20.7%。

在Sea发展游戏的过程中，腾讯的扶持也起到很大的作用。除了提供资本的支持，腾讯还将其游戏资源倾囊相授。2010年，腾讯投资的Riot Games将其研发的热门游戏《英雄联盟》在东南亚的运营权交给了Garena，此后又将多款游戏的东南亚代理权交给Garena。

2018年11月，Sea和腾讯达成合作，Garena将拥有为期5年的优先权，在印尼、泰国、菲律宾、马来西亚、新加坡和中国台湾地区优先发布腾讯的移动和PC游戏。

在媒体报道中，Sea被视为享受到腾讯“亲儿子”的待遇。

不过从另一个角度来看，Sea和腾讯的捆绑也许并非完全是好事，可能会限制其发展空间，”Sea 的发展前景也许并不取决于它有多像腾讯，而是取决于它与腾讯的合作程度。“一位安永会计师事务所的人士曾表示。

相比这些长远的问题，一些投资者更担心的是眼下Sea股价是不是存在泡沫。

“现在基本面和股价的无关性到了前所未有的新高了“，一位投资者担忧的认为，Sea将在8月下旬发布第二季度财报，他预测季报数据应该会比较好看，问题在于“跟三个月前相比股价翻番，好像再好的业绩也无法支持。”