京东走出低谷了吗？

2019-08-14 Kanye 燃财经

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昨天可能是最近半年多以来刘强东最开心的一天。

8月13日，美股盘前，京东发布2019年Q2财报。财报显示，Q2单季度营收1503亿元，超出分析师预期，为历史单季最高。在非美国通用会计准则下，京东已实现连续14个季度盈利，2019年Q2净利润为36亿元，同比增速644%，为历史新高。

股价历来是财报的晴雨表。财报发布后，截至8月13日收盘，京东股价大涨12.89%，重新站上30美元。时间拉得更久一点，年初至今，京东的股价已经累计上涨超过50%。

看上去，京东正在重回正轨。但事实上，情况并没有想象中那么乐观。Q2物流及其他收入增幅虽高达98%，但对比顺丰，京东物流业务能贡献的收入和利润实在有限；电商是京东主阵地，但在大促季仅仅1080万的新增年度活跃用户有点儿惨淡；36亿元净利润目前看上去更像是努力挤出来，而非受益于长期的降本增效。

或许，想要重回700多亿美元市值的高地，京东还需要做更多。

01 收入增长，利润改善

京东似乎有了全面复苏的苗头。

Q2财报第一大亮点是营收表现。单季度营收1503亿元，超出分析师预期，为历史单季最高。从增速来看，2018年Q3营收增速首次低于30%，自此之后一路下滑。如今，22.9%的增速虽然仍略显疲态，不过相对比Q1的20.9%已经有所回升。

制图 / 燃财经

利润表现也丝毫不逊色。美国通用会计准则下(GAAP)与非美国通用会计准则下(Non-GAAP)归属于普通股股东的净利润双双盈利。在非美国通用会计准则下，京东已实现连续14个季度盈利，2019年Q2净利润为36亿元，同比增速644%，为历史新高。

即便是在计算了投资等市场影响的GAPP下，Q2净利润也达到了6亿元，而去年同期为亏损22亿元。更能代表京东的营业利润率也出现了大幅度提升，Q2非美国通用会计准则下的经营利润率为2.1%，去年同期则为0.1%。

Q2财报的发布让京东股价再次提振。8月13日，京东股价大涨12.89%，重新站上30美元。不过，仔细分析，情况并没有想象中那么乐观。

02 物流提速，但前景有限

京东的营收主要由两部分构成，一部分是自营电商的销售收入，另一部分是服务收入。从2018年Q3开始，服务收入的占比便超过10%，2019年Q2，其占比达到了11%。

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同时，从2017年Q4开始，服务业务的营收增长一直高于自营电商的增长。具体到2019年Q2，服务收入增速为42%，而自营电商仅为20.8%。

京东的服务收入来源于两部分：市场及广告收入、物流及其他。2017年，京东物流从封闭走向开放，京东物流CEO王振辉曾表示，京东物流自营和外部订单目前的比例是7：3，未来的目标是五年内做到各占一半。

过去，京东物流一直被质疑投入大，周期长，见效慢，2018年甚至亏损了20多亿。如今，物流正在回报京东。Q2物流和其他收入为56.9亿，同比增长98.1%，而市场及广告收入仅为24.0%，这就是说，Q2服务收入的高速增长来源于物流和其他收入的高速增长。

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刘强东在财报电话会议中表示，如今京东物流已经接近盈利平衡，并且物流在一线城市的投资已经结束，这意味着某种程度上，起码在一线城市，物流已经可以为京东赚钱。

但事实上物流能给京东带来的想象空间有限。

“京东物流最好也就能做到顺丰的利润率和收入水平，也就是单季度10个亿，相当于每个季度赚2.5亿人民币。”一位长期关注京东的分析师告诉燃财经。具体到Q2，即便物流及其他服务营收增长98%，但对于总营收的贡献也仅有3.7%。

物流赚的是辛苦钱，顺丰毛利率在2018年仅为17.98%，且长期在不高于20%的低位徘徊。更重要的是，"投资人看的不是挣的这点钱，在中国这种竞争激烈的格局里，利润空间和想象空间有限"。

另一方面，上述分析师表示，“物流建设好了，未来CAPEX（即资本性支出，一般是指资金或固定资产、无形资产、递延资产）的投入会减少，但仓库大部分靠租，人工和租金包括所谓的智能物流都是要持续烧钱的”。

自建物流一直是京东有别于其他电商平台的“优势”，业内也从来不乏“京东物流已经做得很好”的声音，但如今不做物流的阿里买下了“四通一达”中的"四通"，除了顺丰和京东物流，再也没有其他对手，这意味着京东物流的挑战依然很大。

03 电商的困境：活跃用户增长较慢

在财报电话会议中，京东商城CEO徐雷详细介绍了依然占据京东营收80%以上的电商业务的具体情况。

他表示，目前京东低线客户也就是三到六线客户的增速是高于一二线城市的，而新用户中将近七成来自低线城市，并且按照收货地址来看，整体用户中一半来自低线城市。

听上去乐观，但实际并非如此。2019年Q2，年度活跃用户为3.213亿，虽然止住了下跌，但同比增速仅为2.39%，为历史最低。对比早于京东起家的阿里，其2019年Q1活跃用户为4.66亿，晚于京东起家的拼多多，其Q1年度活跃用户为4.433亿，京东则仅为3.213亿。

从净增长来看，Q2年度活跃用户净增1080万，这就是说，即便新增用户中将近七成来自低线城市，这部分用户净增也仅为756万。而Q2年度月活用户增速虽然相比于Q1有所提升，但是在有618大促的Q2，相比于去年，这样的增速着实有些说不过去。

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京东显然早就意识到了活跃用户的增长问题。今年开始，京东的业务重点是发力下沉市场。今年10月1日前后，京东还会升级微信的一级入口，全新打造一个专门针对微信生态，尤其是面对女性和低线城市的新模式，届时将采用低扣点的方式吸引商家，去满足消费者的需求。

低扣点的方式更像是京东的被动选择。“京东不敢收钱的，只要前面有阿里，后面有拼多多，他对第三方卖家的Take Rate(即平台从用户支出中获取的比例，包括交易佣金、营销费用等)一定起不来”，一位电商行业分析师告诉燃财经。这就意味着服务收入中的另一个来源：市场及广告收入很长一段时间内都会处于很低的水平，而服务收入只能靠物流来提高，物流的瓶颈已在前文阐述。

另一方面，京东三四线市场的增量如何挖掘与微信的扶持力度紧密相关。过去，京东新用户来源过度依赖微信。京东集团CFO黄宣德曾在财报会议上表示，“微信是京东非常重要的新用户获取平台，有四分之一的新用户来自微信。”

但腾讯同时是京东和拼多多的重要投资方，如今拼多多已经成为腾讯生态中的明星企业，多少会对腾讯的流量形成分流。

显然，在下沉市场，拼多多更具备先发优势，京东如果想不补贴钱去做，应该还是很困难的。

04 省出来的利润

2019年Q2，总营收虽然刷新单季度最高，为1503亿元，但增速仅为22.9%，依然略显疲态。这种情况下，京东创造36亿元净利润，几乎全靠“挤”。

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对比2018年Q2，京东物流的履约费用率下降0.6%，市场费用率下降0.6%，管理费用率下降0.9%，京东在通过各种方式提高运营效率。刘强东在财报电话会议中表示，我们一上市就和股东说，将靠规模效应，成本和效率的提升来获得利润，而这一天已经到来。未来我们将继续加强用户体验，以此增加三到六成用户，加强组织效率的提升，带来运营效率的提升，从而增加现金流，降低风险。