财报里的巨头三国杀：中国电商盛世再临

一周内，国内领先的三家电商平台先后发布亮眼财报。

8月13日，京东发布2020财年第二季度财报（2019年4月1日至2019年6月30日，下同），当日收盘30.66美元，22日收盘29.49美元，累计下跌4%；8月15日，阿里巴巴发布2020年第二季度财报，当日收盘166.97美元，22日收盘171.91美元，累计上涨3%；8月20日，拼多多发布2020年第二季度财报，当日收盘收25.96美元，22日收盘30.59美元，累计上涨18%。（注：下文中2020年第二季度均简称本财季）

拼多多诞生前，阿里巴巴和京东曾被认为是中国电商领域无可撼动的双子星座，这不仅体现在GMV、用户规模，更主要体现在流量来源：当时电商领域关于流量公认的说法是，阿里七，京东二，还有一份在其他。如果将时钟再向前调，则是中国的第一次电商盛世，麦考林、当当、京东、阿里巴巴、聚美优品、兰亭集势、唯品会七家电商平台先后赴美上市。

两极诞生后，在强大压力下一些电商平台要么选择合作（如苏宁、亚马逊中国、唯品会），要么就在发展的天花板上迎面撞上两强的强势入侵（如当当、国美）。

不过随着格局固化，电商行业开始变得不那么性感，一些悲观的投资者甚至认为电商行业不再具有投资价值。但随着第二波移动人口红利出现，拼多多在双极的视野之外野蛮成长，当阿里巴巴和京东注意到时，拼多多已经成长为一个无法撼动的巨石并成功赴美上市。

这个下沉市场也唤醒了阿里巴巴和京东的第二春，两家电商巨头近年来的主要增长方向也瞄准了四六线城市甚至乡镇市场领域。

更需要关注的是，与模仿美国电商公司的第一次电商盛世不同，阿里巴巴、京东、拼多多均在新技术、新模式方面大幅投入并取得初步成果。

这意味着，中国的第二次电商盛世走出了属于自己的独有模式，并且还在不断进化。

这是最好的消息，远胜过财报上的枯燥数字。

营收对比：拼多多增速胜出

阿里巴巴本财季实现营收1149.2亿元，同比增长42%，超过市场预期的1115.9亿元；京东本财季实现营收1503亿元，同比增长22.9%，超过市场预期；拼多多本财季实现营收72.90亿元，同比增长169%，超过市场预期的61亿元。

与近年同期相比，阿里巴巴、京东的营收增速继续放缓，拼多多仍维持一个较高营收增速。

由于业务构成以及运营模式不同，阿里巴巴、拼多多的主要营收均来自平台佣金及广告推广费用，京东则既包括上述费用也包括自营商品收入（净商品销售收入同比增长20.8%，净服务收入同比增长42.0%）。

拼多多在本财季财报中表示，营收增长主要来源于平台在线营销技术服务收入的强劲增长。二季度，拼多多在线营销技术服务收入为64.671亿元，较去年同期的23.71亿元同比增长173%。平台交易服务收入为8.229亿元，较去年同期的3.38亿元同比增长143%。

目前拼多多已在主战场下沉市场建立护城河，并逐步进入“五环内”市场，这意味着在未来一段时间拼多多营收仍然会保持高增速状态。

净利润对比：京东快速增长

本财季拼多多归属于普通股股东净亏损为10.03亿元，较去年同期的64.94亿元大幅收窄；非美国通用会计准则下，归属于普通股股东的净亏损为4.11亿元，较一季度13.79亿环比下降70%。阿里巴巴非美国通用会计准则下净利润309.49亿元，同比增长54%，净利润率27%。京东非美国通用会计准则下归属于普通股东净利润为36亿元人民币，同比增长644% 。

三家美股上市中国电商公司在净利润方面均有亮眼表现，拼多多亏损大幅度下降，京东净利润快速增长，阿里巴巴在多季净利润率下降后再次上涨。

去年整个电商行业被唱衰，核心因素之一来自净利润表现。阿里巴巴净利润增速放缓，2017年增速22%，2018年增速仅有3%；自2016年首次盈利后，京东已实现十余个季度连续盈利，但去年京东的净利润增速下滑30%；拼多多则在去年交出了一份让人惊讶的亏损数字，102亿（2017年为5亿）。

事实上，去年电商行业净利润表现不佳与国内市场消费增速放缓有关，本财季着重发力下沉市场的三大电商平台均在净利润层面翻身且并未收窄投入：京东在新兴业务方面持续投入并进行多笔战略投资；拼多多则依然在加大补贴力度，本财季用于销售与市场推广的费用为61.04亿元，较去年同期的29.71亿元同比增长105%，较一季度的48.89亿元增长125%。

这意味着三大电商平台在抓住现在（净利润）的同时也在着眼未来。

活跃用户数对比：阿里仍大幅领先

本财季阿里巴巴年度活跃消费者达6.74亿，环比增加2000万；拼多多平台年活跃买家数达4.83亿，较去年同期3.44亿同比增长41%，净增1.40亿，较一季度单季增长3990万活跃买家；京东过去12个月活跃用户数增长至3.21亿，较上季度同期增加1100万。

值得注意的是尽管阿里巴巴和京东的活跃用户增速相对拼多多较低，但和去年相比此数字已出现明显增长，如京东去年全年活跃用户仅增长不足1300万。拼多多则依然保持非常快速的用户增长势头，仅考虑年度活跃买家和月活数，拼多多已成为中国第二大电商平台。但由于全国网购人群中已有超过一半成为拼多多用户，拼多多很难再次达到去年的同比增幅71%。

阿里巴巴方面表示下沉市场是新增用户的主要来源。在本季度，淘宝新增用户中有超过70%来自于三四五线城市和乡村等下沉市场。

京东零售集团轮值CEO徐雷在电话会议中表示，京东现在的新用户当中，有将近七成来自于低线城市；整体用户里面，超过一半来自于低线城市。

在未来一段时间内，阿里巴巴和拼多多将互相介入对方的优势领域，两家电商平台仍将保持成规模的活跃用户增速；而今年5月京东宣布与腾讯续签为期三年的战略合作协议后，微信也将为京东继续带来重要的流量支持，京东也将借助投资继续进入下沉市场并保持活跃用户增速。

GMV（成交总额）对比：拼多多相对弱势

注：三家电商平台均未公布季度GMV，阿里巴巴数字为2019财年，京东数字为2018年全年，拼多多数字为截至2019年6月30日12个月期间。

阿里巴巴在中国零售市场GMV为5.7万亿元，同比增长19%；京东GMV近1.7万亿元，同比增长30%；拼多多GMV达7091亿元，同比增长171%。

在GMV方面，截至2019年3月31日的12个月期间，拼多多平台活跃买家年度平均消费额进一步增长至1467.5元，较去年同期的762.8元同比增长92%。

但对比阿里巴巴和京东，拼多多用户消费额仍有较大差距。

阿里巴巴：电商印钞机，主要放眼未来

从阿里巴巴本季财报中可以明显看出，除核心电商业务可称印钞机以外，其他新兴领域基本均处投入阶段：本财年核心电商营收995.44亿元，同比增长44%；在剔除新零售，消费者服务和菜鸟等业务后核心电商营收达716.14亿元，同比增长28%。

这些收入将成为支撑阿里巴巴未来发展的重要支柱，钉钉、天猫精灵、高德地图、优酷视频等新兴业务形态均将吃到电商“老大哥”的资金红利。

已投入多年的云计算正成为其中的典型代表：本财季云计算收入实现77.87亿元，同比增长66%，主要得益于每个客户平均收入增加；管理层电话会议中透露私有云收入同比增长250%。

数字显示，目前国内一半A股上市公司和80%科技企业使用阿里云服务，全球云业务中，阿里云已经占据7.7%份额，位列第三。

可以对照的是，亚马逊AWS二季度有77亿美元收入，这意味着云计算仍然是阿里最具有潜力的业务之一。

与其他两家电商平台相比，得益于强大的现金优势，阿里巴巴已通过多个业务形态基本打通企业服务：阿里云、钉钉、蚂蚁金服、菜鸟……

2019年初，阿里提出打造阿里巴巴商业操作系统，将阿里过去20年的数字化经验分享给品牌合作伙伴。6月，阿里宣布新一轮的架构调整，将钉钉纳入阿里云体系，为企业客户提供更完整的数字化解决方案。

京东：现金流已改善，服务收入持续上涨

去年年底，京东进行了新一轮组织架构调整。这次调整被称为京东史上规模最大的组织架构变革：京东商城被划分为前台、中台、后台三部分；新成立了平台运营业务部、拼购业务部，整合生鲜事业部并入7 Fresh；同时，徐雷被推到台前，任轮值CEO，京东内部三大事业群从向京东创始人刘强东汇报，改为向徐雷汇报。

这一年，被称为京东的“水逆年”：去年1月底，京东股价达到整年最高值50.68美元，市值则超过700亿美元；从此以后京东股价一路高台跳水，最终市值不足300亿美元，在年度活跃用户等多个数据层面被拼多多超越。

但京东仍坚持在技术研发上进行投入，刘强东此前在分析师电话会议上承认，2018年京东集团对研发投入的确非常高，前9个月研发投入同比增长88％，而这个数据还不包括京东数科的研发投入。

这部分投入正在慢慢展现价值，今年京东618电商战累计下单金额2015亿元，同比去年增加近三成。在净营收与净利润大幅提升后，京东现金流也得到显著改善，截至2019年6月30日，京东过去12个月的自由现金流增长至74亿元人民币，持有的现金、现金等价物、受限现金和短期投资总额达人民币602亿元，较2018年12月31日的395亿元增长超过200亿元。

“我们的盈利绝对不是减少投资，或把亏损业务砍掉所得到的。”刘强东称，“我们会继续加大技术投资，比如会对人工智能、大数据、云计算继续持续性投资。同时还会对新的品类扩张，比如生鲜、商超等，我们会持续不断地进行投资。”

京东财报显示，过去几年连续布局的很多业务开始陆续迎来了盈亏平衡甚至盈利，比如京东物流迎来了盈亏平衡点，还有大量品类陆续迎来了盈利。

与阿里巴巴、拼多多相比，京东拥有粘性更高的核心用户群体：与阿里巴巴、拼多多的平台模式不同，京东自营平台拥有更加强大的采购能力以及仓储物流体系能力，在该平台上的消费者也拥有更高的消费能力。

现金流得到改善后，京东围绕零售业进行了多笔收购和投资。CFO黄宣德在财报会议上表示：今年前半年，我们投资18亿人民币，这会带来一些影响，这部分投资会主要用于三四线城市的相关计划，不仅仅包括新的微信平台，还包括我们希望在这些三四线城市进一步渗透的物流业务，以加强用户体验。

进入下半年，京东更是连续投入资金：7月19日，京东集团宣布将投资3.71亿港元认购社区物业管理上彩生活5%股份；7月29日，京东宣布将购买迪信通增发的9.87%股权，成为迪信通第三大股东；8月8日，京东集团宣布完成对生活家居日用品连锁企业生活无忧投资；同日，京东集团宣布领投新潮传媒近10亿元新一轮融资；8月12日，京东集团宣布对智慧场景服务商特斯联进行战略投资，京东数科和京东云联合参与；8月20日，京东集团与腾讯共同完成对二手车B2B拍卖平台汽车街的战略投资；8月21日，京东数科宣布战略投资公路客运场景运营头部企业玖众传媒，涉及投资金额数千万元；8月22日，根据唯品会向SEC递交文件显示，2018年6月13日以来，京东在公开市场上总共买入唯品会5916178股ADS，总斥资5576万美元，目前已占A类股7.6%股权。

围绕生态环境的连续投资，京东的服务收入正在大幅提升：本财季京东净服务收入同比增长42%，达到168亿元人民币，占整体净收入的比重也进一步提升到了11.2%。

拼多多：专注电商，反向赋能制造业

尽管有诸多媒体或投资人认为拼多多的下沉市场红利即将到头，拼多多仍交出了一份亮眼财报。

拼多多当前主要市场仍是下沉用户。Quest Mobile发布的报告显示，截至6月底，拼多多下沉市场用户同比净增7220万。今年618期间，拼多多下沉市场3C数码产品订单量的同比增速，首次超过一二线城市。

另一个质疑则来自拼多多的营销费用增长，本财季拼多多用于销售与市场推广的费用为61.04亿元，较去年同期的29.71亿元同比增长105%，较一季度的48.89亿元增长12.15亿元。拼多多战略副总裁九鼎表示，2019年下半年，拼多多将继续扩大让利和补贴力度。

但拼多多在高速奔跑的同时，亦在研发领域有大额投入。财报显示：本财季拼多多研发费用提升至8.037亿元，较去年同比增长332%。平台研发费用占收入比为11%，高于行业平均水平。该部分投入主要为人才、算法、系统等“无形资产”，固定资产仅占极小比例。

拼多多方面表示，正与全球多家科研机构协作，持续深入人工智能尤其是分布式AI领域的探索，通过新模式、新技术的应用与落地，推动零售、农业、制造业等产业发生新一轮变革。

在农产品领域，作为中国规模领先的农产品及农副产品上行平台，拼多多正通过“多多农园”等模式，构建从农村教育、农业科研，到育种、种植、加工，再到物流、销售等一体化产业闭环，大面积带动现代产业下沉，推动边远地区新鲜农产品直达城市家庭。

在制造业领域，拼多多与中国制造企业紧密结合，通过数字化、智能化重新定义产品从研发到触达用户的全过程，帮助一批制造企业拥抱产业互联网。2019年以来，拼多多已联合超过500家优质品牌与企业，研发生产1300款引领行业的定制化产品，累积订单量超过7000万单。

下沉市场仍是三家主战场

2015年4月，拼好货开始试运营；同年，上海寻梦内部孵化了拼团项目拼多多。2016年9月，拼好货与拼多多团队合并成为新的拼多多，并采用了拼多多的平台模式。

在此之前，中国电商行业正陷入消费增速放缓、用户增长面临瓶颈的窘境，向外（跨境电商）、向下（农村电商）挖潜成为电商平台们最重要的发展方向。

外界将2015年618称为，一半是海水，一半是土地。在当时唱主角的还是“海水”，借助政策、资本的东风，跨境电商风头一时无两，而农村电商却被称为“这里的黎明静悄悄”。除了几家家电企业在农村市场发力外，大多数电商平台在农村或低线市场并未展现肌肉。

直到霹雷一声震天响，杀出一个拼多多。电商行业终于意识到，在下沉市场里，沉睡着中国零售行业最后的宝藏。乡村网购渗透率低，乡村手机网民占全国的25%，但移动购物人群不及全国的10%。

本财季，阿里巴巴电商平台上的年度活跃消费者达6.74亿，同比增长17%，环比增长3.06%，环比增加2000万。用户的增长主要得益于对下沉城市的渗透，70%年度活跃消费者来自于下沉城市。

在下沉市场，阿里巴巴的主要抓手是聚划算。2019年3月，聚划算与原本隶属于淘宝事业群的“天天特卖”和“淘抢购”合并，成立新的阿里巴巴营销平台事业部。聚划算的营销工具包括“火炬手”、“共享网”。据聚划算方面数据，近期将有3000个品牌加入下沉市场“共享网”。

过去一二线市场是京东的优势市场，但近些年该区域增长放缓，在下沉市场京东通过线上线下结合的方法并行出击：线上，京东的合作伙伴为拥有超过11亿用户的微信，几乎覆盖中国所有触网人群，有利于京东快速触达数亿低线市场用户；线下，京东已布局包括12000多家京东家电专卖店、2000家京东专卖店与160余家京东电脑数码专卖店的线下门店，覆盖了全国绝大部分的低线城市及村镇。

徐雷在电话会议中还表示，在10月1日前后，京东将升级与腾讯战略合作的微信一级入口资源，打造一个主要针对女性和低线市场的全新零售模式，新的零售模式方式将会采用“低扣点”方式，吸引更多商家提供更丰富的商品去满足低线城市消费者的需求，以打造区别于京东商城的供应链体系和商品体系。

先发者拼多多在下沉市场仍拥有不小优势，Quest Mobile发布的报告显示，截至6月底，拼多多下沉市场用户同比净增7220万，高于电商行业约7000万的整体净增规模。依托618战略，拼多多进一步推动中国城乡经济的流动性，保障广大用户的消费平权，并且惠及更多城市中等收入人群。618期间，平台一二线城市用户消费了超过七成的农产品及农副产品；下沉市场3C数码产品订单量的同比增速，则首次超过一二线城市，消费升级需求得到有效释放。

电商盛世之下，仍暗藏危机。

首先是电商收入越来越接近行业天花板，国家统计局数据显示，今年1-7月份社会消费品网上零售额同比增长20.2%，这是2015年统计局公布相关数据以来的最低值，增速明显放缓；其次，下沉市场虽然仍具备较大的用户空间，且统计局数据显示农村地区的消费增长明显快于城市的消费增速，但拼多多的数据可以看出下沉市场仍处于烧钱阶段，且客单价较低边际成本较高。

三大电商的亮眼财报或许会缓解对其未来发展的疑虑，但尚未到鞭敲金蹬响，旗唱凯歌还之时。正如本文开篇所说，阿里巴巴、京东、拼多多均在新技术、新模式方面大幅投入，谁能真正摸索出属于自己的路，才能在下一个时代占据先发位置。

现在看，阿里巴巴仍处于领先阶段。

（来源：腾讯《深网》 孙宏超）